Ecco quello che sappiamo: a metà gennaio Affimed emette azioni a $6 per un totale di $100M da mettere in cascina. Il giorno dell’emissione chiude verde e secondo la famigerata regola numero 2 di CK questo è un segnale di acquisto.
Qualche giorno prima si era finanziata per la modica cifra di $25M con la Silicon Valley Bank German Branch (SVB), anche se in base ai termini dell’accordo solo $10M entrano nelle casse di Affimed da subito.

Altra cosa che sappiamo è che Affimed sta conducendo uno studio potenzialmente registrativo riguardo AFM13 in pazienti affetti da linfoma periferico a cellule T recidivo/refrattario CD30+. In accordo con quanto anticipato dalla compagnia sono stati diffusi alcuni dettagli circa l’analisi ad interim prevista per 1H21. I dettagli sono scarsi ma quello che conta è riportato nelle seguenti righe, e cioè che l’analisi di futilità…

[…] demonstrated that the response rate in Cohort A achieved the predefined threshold for continuation of the study. The response rate in Cohort B was sufficiently comparable to allow merging of both cohorts into a single cohort for all patients with CD30 >1%, per the study protocol.

Il grassetto l’ho aggiunto io. Ho deciso che nel 2021 abuserò del grassetto, è stato uno dei miei buoni propositi per l’anno nuovo.

L’analisi di futilità prevista dalla compagnia è scattata dopo l’arruolamento di 20 pazienti nella coorte A e di altrettanti nella coorte B. La differenza fra le due coorti è rappresentata dall’espressione di CD30 (bersaglio di AFM13): nella prima il livello è ≥10%, nella seconda è compreso fra 1% e 10%. Secondo quanto riportato da Affimed il tasso di risposta è simile fra le due coorti, il che giustificherebbe l’unione delle due in una sola coorte con pazienti con CD30 >1%. Non conoscendo nel dettaglio l’espressione di CD30 nei singoli pazienti, si possono solo fare speculazioni, ma in linea generale due sono i pensieri che potrebbero venire in mente ad un investitore, uno positivo ed uno negativo. Il primo è che in questa maniera il possibile mercato di AFM13 aumenta, il secondo è che qualche dubbio circa l’efficacia può essere lecito. Riguardo questo aspetto mi sento di tranquillizzarvi:  l’esperienza con Adcetris di SeaGen (SGEN) insegna che non sempre il livello di CD30 predice l’efficacia del composto, per una serie copiosa di motivazioni. 

Ad ogni modo, Affimed continua così:

Evidence of anti-tumor response was observed in both cohorts with complete and partial responses. The safety analysis was consistent with previously reported data from Affimed’s Phase 1 trials of AFM13, with infusion related reactions (IRRs) representing the main side effect. Following the introduction of mandatory premedication, IRRs were markedly reduced, resulting in fewer dose reductions and a trend towards better activity.

Anche qui il grassetto è opera mia. Essendo il tasso di risposta l’endpoint primario del trial REDIRECT è ovvio che questa affermazione susciti entusiasmo, ma ancora una volta, in mancanza di dettagli maggiori, è difficile capire quanto bene stiano andando le cose. Passare il test di futilità è una prima buona notizia, notare che la tollerabilità sembra essere in linea con le attese anche, ma la strada è ancora lunga.

Per chi fosse poco pratico della compagnia, lo studio REDIRECT è una fase II open label (ossia sia i pazienti che gli investigatori sanno quale farmaco si sta somministrando) che inizialmente prevedeva l’inserimento dei pazienti in 3 coorti. Senza entrare nel dettagli perché non è di nessun interesse ora, l’ingresso di pazienti nella terza coorte è di fatto in hold, quindi sospeso. Stando a quanto riportato da clinicaltrials.gov i dati finali di REDIRECT sono attesi per aprile 2022 tuttavia, nonostante io non sappia quanto incida sulle tempistiche la terza coorte ferma ai blocchi di partenza, mi viene da dire che si potrebbe ipotizzare un anticipo rispetto alle previsioni. Non che faccia molta differenza, però vi invito a fare questo ragionamento, che potrebbe tornarci utile più tardi. REDIRECT apre i battenti a novembre 2019, inizialmente con pochi centri di reclutamento. Affimed comunica di aver raggiunto la quota prevista per l’analisi ad interim fra la trimestrale di agosto 2020 e quella di novembre 2020 e comunica l’esito a marzo 2021, circa 5 o 6 mesi dopo. Considerando che la situazione dei centri che hanno arruolato i pazienti per lo studio non è cambiata drasticamente negli ultimi 8 mesi, ne consegue che i 40 soggetti utili sono entrati a far parte di REDIRECT in buona misura quando i centri attivi erano molto, ma molto meno di quelli che reclutano oggi. Motivo che mi fa ritenere che le tempistiche per il rilascio dei dati possano essere riviste, anticipandole di qualche mese.

Tralasciando AFM13 per un momento, un’altra cosa che sappiamo sulla biotech tedesca è che grazie alle piattaforme delle quali è proprietaria ha siglato alcuni accordi potenzialmente molto lucrativi. Quello con Genentech ha fruttato nel 2018  $96M in anticipo ai quali si potrebbero aggiungere fino a $5B in milestones. Più recente l’accordo con Roivant. Affimed ha ricevuto $60M in upfront, dei quali $40M in cash e $20M in titoli Roivant. A questo primo acconto si potranno aggiungere altri pagamenti per un totale di $2B se verranno raggiunti specifici obiettivi di sviluppo e commercializzazione. In considerazione di quanto esposto finora è facile dedurre che dal punto di vista finanziario Affimed si trovi, al momento, nella proverbiale botte di ferro.

Non deve stupire poi il fatto che abbiano emesso e si siano finanziati in un lasso di tempo così breve perché una delle regole d’oro del biotech è: emetti quando puoi, non quando ne hai bisogno.

 

Ma quanto vale tutto ciò?

Proviamo a dare una risposta a questa domanda iniziando dalla partnership con Genentech. Abbiamo detto che le milestones potrebbero fruttare $5B ma se andiamo a vedere come queste sono distribuite ci accorgiamo che “solo” $250M sono attribuibili ad obiettivi di sviluppo, ossia quelli più semplici ed immediati da raggiungere, paragonati a quelli relativi ad approvazioni e vendite. Per Affimed, dal punto di vista economico, il jackpot scatta alle approvazioni, che comporterebbero $1,1B in pagamenti da parte di Genentech. Da li in poi sarebbe l’El Dorado, ma bisogna arrivarci e non è così immediato. 

Per quanto riguarda la stipula con Roivant, dei potenziali $2B in milestones, circa $219M riguardano obiettivi di sviluppo mentre $312M sono relativi ad eventi legati ai processi di approvazione e $1.5B legati ad obiettivi di vendita. Anche qui, gli obiettivi più facili ed immediati sono quelli di sviluppo e valgono $219M. 

Se sommiamo le milestones più facilmente raggiungibili ed ipotizziamo che, data la natura degli assetti coinvolti nelle partnership ed i target già validati (quantomeno per EGFR e BCMA, ad esempio) Affimed riesca a centrare buona parte degli obiettivi, possiamo attribuire un valore di $258M alle due partnership. Si tratta di una stima che ritengo sensata ma conservativa, perché le possibilità che RO7297089 arrivi a vedere la bandiera a scacchi di FDA sono considerevoli, a mio avviso. Lo riscrivo qui, perché per il 2021 mi risparmierei altre minacce di morte: si tratta di una stima sensata ma conservativa. 

C’è poi AFM13 in fase potenzialmente registrativa. Immaginando che venga autorizzato al termine dello studio, le potenzialità del mercato nell’indicazione che sta perseguendo non sono entusiasmanti. Affimed sta conducendo lo studio AFM13-202 (ossia REDIRECT) arruolando soggetti affetti da PTCL recidivo/refrattario e CD30+. Ora, la definizione PTCL ingloba una varietà di linfomi piuttosto eterogenea e rappresenta circa il 5-12% (a seconda delle fonti) dei linfomi non-Hodgkin (NHL) diagnosticati negli USA. L’espressione di CD30 è variabile e legata al sottotipo di PTCL che si prende in considerazione, ma in linea generale è nel  linfoma a grandi cellule anaplastico (ALCL) che si riscontra una maggior espressione di CD30 o quantomeno, è nell’ALCL che si mostra una quasi universale espressione. In base ai criteri di eleggibilità dello studio di Affimed i pazienti devono aver ricevuto almeno una linea terapeutica precedente e nel caso di soggetti affetti da ALCL devono aver ricevuto senza successo brentuximab vedotin, ossia Adcetris o esserne intolleranti. Messe insieme tutte queste informazioni il numero di pazienti trattabili potrebbe aggirarsi sulle 2200-2600 unità. Prendiamo per buono il secondo numero, considerando che negli anni a venire comunque il totale dei pazienti sembra destinato a salire ed ipotizziamo un costo simile a quello di Adcetris, una penetrazione del 30% ed un discount rate del 10%, si arriva così ad un valore di circa $230M. A questo valore andrebbe aggiunto il mercato EU, ma per il momento non credo sia il caso, anche perché fatico a credere che Affimed riesca a gestire le vendite in due continenti ed un partner potrebbe aiutare, quindi Affimed ne guadagnerebbe delle royalties. In buona sostanza, se così fosse la valutazione cambierebbe di poco. Considerando che buona parte dei brevetti relativi ad AFM13 scade nel 2026 e che non sono un fan dell’assetto, ritengo che come stima sia piuttosto ottimistica. Se penso ad altri assetti approvati per il trattamento di PTCL quali Beleodaq ed Istodax ed alle loro vendite annue, che stimo in $18M e $70M rispettivamente, mi viene difficile immaginare che AFM13 possa fare molto meglio. Folotyn, approvato per r/r PTCL, credo non abbia mai venduto per più di $50M l’anno. 

Se prendo in considerazione questi ed altri aspetti mi sento di dire che una valutazione di $600M è congrua alla situazione attuale ed in termini di quotazione questo significa $5,15 circa, piuttosto lontana dall’ultima chiusura. Questo è un base case scenario, potrebbe andar peggio con un fallimento di AFM13, che tuttavia tendo ad escludere al momento, o potrà andare meglio, grazie ai dati di AFM24 e AFM26 (o come sarebbe il caso di iniziare a chiamarlo: RO7297089), ad esempio.

Se, da una parte, la regola numero 2 di CK mi dice compra, dall’altra una fredda analisi del valore della compagnia mi dice di aspettare. La verità probabilmente sta nel mezzo perché Affimed è nella posizione di generare nuove partnership grazie alle sue piattaforme. Ha assetti di proprietà interessanti anche se non in fase avanzata e comunque anche AFM13 potrebbe avere un suo percorso. Per dirla tutta, Affimed è una di quelle aziende che potrebbe far gola ad una Big, se riuscisse a farsi inquadrare come si deve. Chi ha la sventura di seguirmi da tempo ricorderà la storia di Micromet (MITI, una volta…). Adoravo quell’azienda e la seguivo mentre muovevo i primi imbarazzanti passi da blogger. Per chi non la conoscesse, sentite se a storia vi sembra familiare: azienda tedesca, approccio agli anticorpi bispecifici tramite una propria piattaforma (BiTE, per la precisione), numerosi partner (Sanofi, Bayer e Boehringer Ingelheim) fra i quali, in un caldo giorno dell’estate del 2011, spunta Amgen con un contratto milionario ($976M per la precisione). Passano si e no 6 mesi ed Amgen si compra tutta la baracca per una cifra che trovai soddisfacente come investitore, ma poco congrua come analista in erba. Ma il succo del discorso è che Amgen ha fatto spesa dalla piccola biotech ed i punti in comune con Affimed sono tanti, paese d’origine a parte. Ma mentre Micromet aveva un blinatumomab in rampa di lancio, ad Affimed manca ancora un assetto killer (nel senso buono). Sono ancora in tempo a trovarne uno ovviamente, magari fra quelli concessi in partnership o grazie ad AFM24.

Per quel che riguarda me, rimango ancora bloccato. AFM13 continua a non convincermi appieno e rimango ancora molto scettico circa l’approccio di Affimed e l’ingaggio di cellule NK in generale. Se avete letto l’ultimo articolo da me scritto che toccava l’argomento saprete che c’è stata euforia a fine 2020 per Fate e la sua terapia CAR-NK anti-CD19 e che da questa euforia ha tratto beneficio anche Affimed. Il mercato ha gradito e continua a gradire ed al mercato si da sempre ragione, io però sono duro da convincere. 

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Ultima cosa, sto valutando alcuni ingressi per il portafoglio biotech. Vedo ancora quotazioni al limite del soprannaturale ma qualcosa di interessante a buon prezzo si riesce ancora a trovare. I criteri per i prossimi investimenti sono due, al momento:

1- microcap con potenziale

2- eventi binari

Come di consueto ogni mossa sarà comunicata attraverso la newsletter.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

People are in big confusion
They don’t like their constitutions
Everyday they draw conclusions
And they’re still prepared for war

Eagle fly free – Helloween